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    近期“限購令”的出臺，催熱了商業(yè)地產(chǎn)市場投資需求。但商業(yè)地產(chǎn)投資空間有多大？哪些因素主導(dǎo)商業(yè)地產(chǎn)價格走勢？第一財經(jīng)日報《財商》近期專訪了高緯環(huán)球中國區(qū)董事總經(jīng)理張良軍先生。

 
    《財商》：美國一些對沖基金經(jīng)理對中國商業(yè)地產(chǎn)市場有一些看空觀點，因為中國商業(yè)地產(chǎn)在建面積很大、空置率也比較高。你如何看待這個問題？

    張良軍：我覺得這很正常，因為一個新興市場和成熟市場有很大差別。在國外成熟市場很難出現(xiàn)像中國這樣的建設(shè)速度和新供應(yīng)量吸納速度。比如說在國外一些成熟市場上，商業(yè)地產(chǎn)基本上沒有新的供應(yīng)量，而且通常是10～15年甚至20年的租約，所以市場交易量很少。但在中國市場租約可能只有3年、2年甚至更短，所以很多公司每2～3年都會面臨一次新的“搬家”，而且中國大多數(shù)公司都處于一個成長的階段，在這種情況下需求會不斷增長，所以中國市場會有很多不斷在建的項目。

    至于空置率只是一個暫時的現(xiàn)象。以北京為例，在今年年初的時候，北京商業(yè)地產(chǎn)空置率達(dá)到20%左右，但現(xiàn)在已經(jīng)回到了15%甚至更低的水平。在一個成熟市場以紐約為例，當(dāng)供求平衡狀態(tài)，空置率會在5%～10%。但在中國市場即使供求平衡狀態(tài)下，空置率也會在10%～15%的水平�？罩寐嗜绻�超過15%，可能就屬于一個買方市場。如果低于10%，在中國已經(jīng)是賣方市場。在國外市場如果高于8%，就已經(jīng)是一個很高的空置率，因為本身市場的交易頻率會小很多很多。

    此外，中國商業(yè)地產(chǎn)市場的需求增長速度，國外投資者也很難理解。在北京、上海，商業(yè)地產(chǎn)100萬平方米左右的新供應(yīng)量，在一年以內(nèi)就可以被消化掉。但在美國市場上，市場很難有這么大需求來吸納這樣的新供應(yīng)量。

    還有一個很重要差異，比如我們目前正在做世貿(mào)1號全球租賃，寫字樓要4年后才能完全建好，但美國的客戶現(xiàn)在就可以簽約。這種現(xiàn)象在中國是完全不可想象的，現(xiàn)在馬上要建好的寫字樓都未必有客戶去租，因為他覺得交付風(fēng)險很高。但在美國紐約這種成熟市場，必須提前去簽訂租賃合同，因為市場供應(yīng)量非常少，必須提前鎖定。

    《財商》：那么你對中國未來5～10年商業(yè)地產(chǎn)發(fā)展前景如何判斷？

    張良軍：我們做一個簡單的分析，目前上海甲級寫字樓的存量大概是600萬平方米左右，今年到年底可能在700萬平方米。但在紐約，單曼哈頓商區(qū)就有2000萬平方米的甲級寫字樓存量，整個紐約是3000多萬平方米，東京也有2200萬平方米左右。

    從整個中國在目前全球經(jīng)濟市場上的地位、北京作為首都和上海即將成為全球金融中心的地位來判斷的話，那我們現(xiàn)在甲級寫字樓存量遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。單從量上來看，這個增長空間還是很大的。

    唯一可能需要擔(dān)心的是在一些二三線城市里，對于個別城市個別地區(qū)我們還是有一些擔(dān)憂，可能會出現(xiàn)一些供過于求的局面。但對于北京、上海這樣的一線城市的話，我們并不擔(dān)心這個問題。

    當(dāng)然在那些二三線城市市場里也是有需求的，但是需求和供應(yīng)還存在匹配問題。有時候商業(yè)地產(chǎn)的空置是因為現(xiàn)有產(chǎn)品和業(yè)主需要的產(chǎn)品之間是有差距的。比如說二三線城市很多業(yè)主建好寫字樓之后，傾向于出售，但現(xiàn)在來說購買需求不是很強，可能本地公司愿意買，但境外公司并不愿意。相反，境外公司更喜歡租賃，但又找不到合適的寫字樓。這就是市場在產(chǎn)品供需匹配上，二三線城市可能有一些脫節(jié)的情況。

    《財商》：中國地產(chǎn)市場出現(xiàn)一種“商住倒掛”的情況，商業(yè)地產(chǎn)價格可能低于住宅市場，你認(rèn)為未來是否會有一些變化？

    張良軍：這里面并沒有必然的規(guī)律。單從土地更高的使用價值需求來說，在同一個市場里商業(yè)地產(chǎn)應(yīng)該是比住宅地產(chǎn)要更貴一些。但每一個市場土地價格是由特定的供求關(guān)系和市場特定階段來決定的。

    我個人認(rèn)為，中國市場上住宅地產(chǎn)價格高于商業(yè)地產(chǎn)價格是受到供求關(guān)系一定影響，但最主要的原因是住宅市場定價權(quán)在開發(fā)商手上。因為整個住宅市場是由開發(fā)商來定價，能多賣一塊錢絕不會少賣，老百姓作為買家只能接受這個價格，沒有任何討價還價的能力。當(dāng)然這中間也有供求關(guān)系的因素，但開發(fā)商不論是5年前還是10年前買的土地，在同一天開盤出售的時候肯定會是同樣的價格。住宅開發(fā)商的利潤率有的甚至高達(dá)50%左右，這是很不正常的。

    商業(yè)地產(chǎn)價格泡沫是非常有限的，從租賃市場來說，是雙方討價還價、供求關(guān)系形成的，反映了雙方真實的意愿。在買賣市場，“整售”售價也是雙方討價還價的結(jié)果。只是在一些零售方面，比如開發(fā)商把商業(yè)地產(chǎn)當(dāng)做住宅產(chǎn)品一樣，出售給個人可能會有一定的泡沫成分。因為買方?jīng)]有議價能力，有一些不合理的成分。但總體來講，商業(yè)地產(chǎn)是真實反映了市場供求關(guān)系的。

    還有一個很重要的原因就是在中國投資渠道比較少的情況下，老百姓更多選擇的投資市場是住宅地產(chǎn)，很少選擇商業(yè)地產(chǎn)，商業(yè)地產(chǎn)價格就沒有太大投機成分的影響。因為商業(yè)地產(chǎn)前期投入比較大，而且對于后期資產(chǎn)運營、出租等都有更高要求。

    《財商》：從總體來看，你覺得商業(yè)地產(chǎn)價格是否還會處于上升趨勢？

    張良軍：我覺得這是一個大的趨勢。隨著中國經(jīng)濟的增長，肯定會帶來實體經(jīng)濟的發(fā)展，從而提高實體經(jīng)濟對寫字樓的需求，那隨著需求的增加，供應(yīng)的增長不能滿足需求的增長的話，價格的上升是很正常的趨勢。

    當(dāng)然商業(yè)地產(chǎn)的價格主要是由租金來主導(dǎo)，商業(yè)地產(chǎn)售價是對未來現(xiàn)金流的預(yù)期，而未來的現(xiàn)金流收入主要就是租金。租金更高，投資者才會用更高的價錢去買。寫字樓如果沒有人辦公，那么這個寫字樓沒有任何意義。商鋪也是一樣，而且同樣一個商鋪，你租給餐廳、銀行或者汽車展廳，不同的租戶給你帶來的收益也不相同，這也會導(dǎo)致對售價水平的不同判斷。

    《財商》：目前個人在住宅地產(chǎn)投資受到一定限制，所以有一批人的投資從住宅地產(chǎn)轉(zhuǎn)移到商業(yè)地產(chǎn)，對于這些個人投資者你有何建議？

    張良軍：我覺得個人需要非常謹(jǐn)慎處理這個問題。因為商業(yè)地產(chǎn)的游戲規(guī)則和住宅地產(chǎn)完全不一樣，尤其在中國。商業(yè)地產(chǎn)首先是以實體經(jīng)濟為依托，買了商業(yè)地產(chǎn)沒人用，那么商業(yè)地產(chǎn)未必會增值。但住宅地產(chǎn)從過去中國的經(jīng)驗來看，是只要有人居住、或者有人口有需求，住宅地產(chǎn)都會增值，在商業(yè)地產(chǎn)市場未必會是這個局面。

    另一方面商業(yè)地產(chǎn)的資金投入量會大很多，按揭也基本在50%，這樣的話早期的投入遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于住宅市場。而且商業(yè)地產(chǎn)假如沒有足夠需求的話，沒有人租賃租金不上漲的話，商業(yè)地產(chǎn)價格未必會上漲。所以商業(yè)地產(chǎn)市場是一個相對更理性的市場。

    《財商》：那么你覺得商業(yè)地產(chǎn)的投資風(fēng)險是不是也比較大？

    張良軍：商業(yè)地產(chǎn)的投資風(fēng)險其實遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于住宅地產(chǎn)。但就目前中國市場而言，商業(yè)地產(chǎn)的風(fēng)險遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于住宅市場風(fēng)險，關(guān)鍵在于投資者如何克服商業(yè)地產(chǎn)不同的運作規(guī)律和挑戰(zhàn)。