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    金融去杠桿環(huán)境下，房地產(chǎn)新的投資方式正在發(fā)酵，房企高比例債權(quán)融資的格局將被打破。隨著城市功能變化帶來存量市場(chǎng)的發(fā)展，房企開始更多借助非標(biāo)融資介入存量優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)包，擴(kuò)大資產(chǎn)水平。

    渤海匯金資管董事總經(jīng)理李耀光指出，房地產(chǎn)融資環(huán)境今年不順暢，明年會(huì)更加難做，如何融到錢是房企最關(guān)心的事，“市場(chǎng)上并購拿地已遠(yuǎn)超過招拍掛”。換言之，房企將不斷拓寬融資渠道，房地產(chǎn)金融屬性凸顯。

    海通證券一份研報(bào)指出，如果不考慮回售和還未發(fā)行的債券，AA以下及無評(píng)級(jí)的房企債到期規(guī)模最大的是在2019年達(dá)381億元，其次是2018年達(dá)309億元。

    易居研究院智庫中心研究總監(jiān)嚴(yán)躍進(jìn)指出，資金面收緊的概率和預(yù)期，會(huì)使房企加快節(jié)奏去獲取融資。從并購角度，意味著新的市場(chǎng)機(jī)會(huì)，但新的風(fēng)險(xiǎn)也在涌現(xiàn)。房企融資成本上升與具體項(xiàng)目運(yùn)營有關(guān)。私募基金介入房企項(xiàng)目，考驗(yàn)的正是運(yùn)營能力，房企積極增加流動(dòng)性也是很有必要的做法。當(dāng)前房地產(chǎn)市場(chǎng)融資收緊不能簡單理解為打壓，而要理解為規(guī)范。換言之，正常的房地產(chǎn)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，依然會(huì)有融資支持。而收緊的表述，實(shí)際上更多是對(duì)違規(guī)資金的收緊。所以利空雖然有，但長遠(yuǎn)看有助于防范房企等的金融風(fēng)險(xiǎn)。

    去杠桿下的融資創(chuàng)新

    據(jù)前述人士分析，目前房企融資轉(zhuǎn)向有三大類：做租賃業(yè)務(wù)、信托+私募基金、房企與機(jī)構(gòu)成立并購基金。未來租賃市場(chǎng)的各環(huán)節(jié)都可以做資產(chǎn)證券化，將減輕相關(guān)企業(yè)的資金壓力。例如，租賃房的物業(yè)，房租和裝修等環(huán)節(jié)都可以通過類REITs架構(gòu)進(jìn)行融資。

    2017年由于債券收益率上升太快，房企紛紛取消或推遲在債券市場(chǎng)的發(fā)債計(jì)劃，房企融資有回流信托融資的跡象。房企通過“信托+私募基金”的模式，以一倍的資金放大了超過十倍的杠桿效應(yīng)，進(jìn)而有機(jī)會(huì)去并購項(xiàng)目，但這類融資風(fēng)險(xiǎn)也較高。值得一提的是，房企成立股權(quán)并購基金主要承擔(dān)的是劣后級(jí)合伙人角色，其優(yōu)勢(shì)在于，如果對(duì)相關(guān)項(xiàng)目有足夠信心，那么將部分收益兌付給優(yōu)先級(jí)合伙人后，房企將可以享受較好的項(xiàng)目收益，也能夠彌補(bǔ)融資方面的成本壓力。

    債權(quán)融資收緊的同時(shí)，城市存量資產(chǎn)亟待盤活，房企得以積極探索其他融資渠道。

    如融創(chuàng)上海區(qū)域集團(tuán)首次以投資基金形式介入存量商業(yè)地產(chǎn)市場(chǎng)，3月4日宣布聯(lián)合NOVA發(fā)起成立存量投資基金，規(guī)模達(dá)200億元人民幣。業(yè)內(nèi)人士指出，融創(chuàng)一邊探索新的業(yè)務(wù)增長點(diǎn)，一邊也在利用基金的方式融資。并且，資金通過這樣的方式進(jìn)入房地產(chǎn)也是趨勢(shì)。

    綜合券商統(tǒng)計(jì)，目前市場(chǎng)上，有開發(fā)資質(zhì)房企的資產(chǎn)證券化基本以發(fā)行CMBS產(chǎn)品為主，沒有開發(fā)資質(zhì)的房企基本以發(fā)類REITs過戶型產(chǎn)品為主。類REITs可以幫助房企出表，降低資產(chǎn)負(fù)債率，提高市場(chǎng)估值。2017年，內(nèi)地類REITs項(xiàng)目發(fā)行規(guī)模超過260億元，較2016年的104億元左右有大幅提升。

    一個(gè)事實(shí)是，2017年國內(nèi)發(fā)行了1.4萬億ABS產(chǎn)品，和不動(dòng)產(chǎn)相關(guān)的三種資產(chǎn)證券化產(chǎn)品為類REITs、CMBS和其他地產(chǎn)證券化產(chǎn)品，主要通過銀行間和交易所渠道流通。

    李耀光認(rèn)為，宏觀調(diào)控導(dǎo)致了房地產(chǎn)行業(yè)基本上五年出現(xiàn)一個(gè)周期。過去三年，房地產(chǎn)80%是通過債權(quán)融資，導(dǎo)致行業(yè)杠桿率高企。他總結(jié)道，當(dāng)前房企融資創(chuàng)新，將會(huì)出現(xiàn)以下趨勢(shì)：權(quán)益類投資越來越多，債務(wù)類越來越少；凡是需要一行三會(huì)監(jiān)管當(dāng)局事前審批的產(chǎn)品會(huì)蓬勃發(fā)展；未來貨幣會(huì)逐漸寬松，但貨幣會(huì)流向調(diào)控領(lǐng)域。

    具體而言，房企介入存量資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)投融資并舉，從物業(yè)持有方角度來看，REITs相當(dāng)于資產(chǎn)或子公司的IPO；投資人角度，借助REITs可投資能產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的不動(dòng)產(chǎn)。REITs若正式推行，也將解決城鎮(zhèn)化帶來的投資渠道缺失的問題。

    存量商業(yè)地產(chǎn)機(jī)遇

    3月9日舉行的中國存量資產(chǎn)高峰論壇上，易居企業(yè)集團(tuán)執(zhí)行總裁、克而瑞總裁張燕指出，2017年房地產(chǎn)資產(chǎn)證券化發(fā)行繼續(xù)攀升至近2000億元，其中以存量資產(chǎn)為標(biāo)的占比40%，發(fā)行總額接近2016年全年。資本進(jìn)一步推高了存量市場(chǎng)熱度。

    李耀光進(jìn)一步指出，房地產(chǎn)進(jìn)入了金融時(shí)代，并購本身就是金融屬性的。拿地已經(jīng)不是房企最關(guān)注的重點(diǎn)，市場(chǎng)進(jìn)入了盤活時(shí)代。在此背景下，一個(gè)金融企業(yè)看的就是現(xiàn)金流，現(xiàn)金流來自三個(gè)方面：運(yùn)營、債務(wù)性融資、股權(quán)類融資。中國在存量投融資中，債務(wù)類融資占80%以上，特別是過去三年里，導(dǎo)致房地產(chǎn)為代表的各種不動(dòng)產(chǎn)杠桿率高企，風(fēng)險(xiǎn)在積累，原因在于大量的存量不動(dòng)產(chǎn)沒有流動(dòng)性。

    存量資產(chǎn)運(yùn)營、買賣、租賃和金融化，既需要專業(yè)的團(tuán)隊(duì)和能力，也需背后有資本循環(huán)平臺(tái)作為支撐。2017年開始，房企介入存量資產(chǎn)的機(jī)會(huì)逐漸增加。FOG富尚資產(chǎn)集團(tuán)董事長陳曉歐指出，房地產(chǎn)行業(yè)正進(jìn)入新階段，房企必須做到4件事，包括商業(yè)模式的升級(jí)轉(zhuǎn)型、地產(chǎn)的金融屬性凸現(xiàn)、資產(chǎn)證券化與資產(chǎn)管理、全球資產(chǎn)配置。

    陳曉歐認(rèn)為，房企與資管合作發(fā)行股權(quán)投資基金，一方面滿足融資需求，另一方面也可分?jǐn)傦L(fēng)險(xiǎn)，因此這是未來房企做資產(chǎn)內(nèi)部循環(huán)的必經(jīng)之路。“開發(fā)+運(yùn)營+金融”組合模式將成未來主流，即對(duì)地產(chǎn)資源、商業(yè)資源和資本資源進(jìn)行高度整合，從而兼顧地產(chǎn)開發(fā)價(jià)值、商業(yè)運(yùn)營價(jià)值等。

    同一天，易居企業(yè)集團(tuán)發(fā)布了資產(chǎn)投資工具平臺(tái)——易樓，是由專業(yè)資產(chǎn)投資分析師作為第三方對(duì)交易資產(chǎn)進(jìn)行客觀評(píng)測(cè)的APP。（原標(biāo)題：存量時(shí)代的商業(yè)地產(chǎn)機(jī)遇：房企摸索新業(yè)務(wù) 拓寬融資路徑 記者：唐韶葵）