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    應(yīng)浙江大學(xué)管理學(xué)院之邀，近日芝加哥大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)博士、斯坦福大學(xué)教授、1997年諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)得主邁倫·斯科爾斯(Myron Scholes)來(lái)到浙江大學(xué)紫金港校區(qū)，與來(lái)自金融、證券、期貨等領(lǐng)域的浙大EMBA的企業(yè)家學(xué)員面對(duì)面，以“金融中介與風(fēng)險(xiǎn)管理”為主題，獻(xiàn)上了一份學(xué)術(shù)與實(shí)踐相結(jié)合的饕餮盛宴。

　　邁倫·斯科爾斯(Myron Scholes)：芝加哥大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)博士、斯坦福大學(xué)教授、1997年諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)得主。

    多元化、儲(chǔ)備以及股權(quán)、保險(xiǎn)是風(fēng)險(xiǎn)管理的三大工具

    金融和經(jīng)濟(jì)，在我看來(lái)，兩者主要的區(qū)別是不確定性。一旦有了不確定性，很多事情就會(huì)完全不一樣。比如資本結(jié)構(gòu)，一個(gè)團(tuán)隊(duì)里的成員看待整個(gè)投資可能有不同的角度，大家對(duì)投資的時(shí)間跨度的期望也是不同的。有的時(shí)候，我們會(huì)更換合作伙伴，就算在一個(gè)公司里，也有不同的合作伙伴，我們要關(guān)注他們的觀點(diǎn)。因此，資本結(jié)構(gòu)代表著整個(gè)投資結(jié)構(gòu)以及投資觀點(diǎn)的不同。
    如何就手頭上的各種選項(xiàng)做一個(gè)最優(yōu)化的投資？我們有一些優(yōu)化的工具，風(fēng)險(xiǎn)管理就是一種。風(fēng)險(xiǎn)管理有三個(gè)工具——多元化、儲(chǔ)備，還有股權(quán)和保險(xiǎn)。這些都是保護(hù)性的措施。
    多元化可以降低風(fēng)險(xiǎn)，但是如果多元化的跨度太大，什么都大量地、最大化地多元化，也是賺不到錢的。因此，要對(duì)各個(gè)不同的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)做多元化，但是也要維持一定的集中度。第二個(gè)是儲(chǔ)備，要想一想口袋里要留多少錢。這樣一來(lái)就有了新的問(wèn)題，口袋里留下的錢太多，能夠用的資本就太少；萬(wàn)一事情變壞，又該如何使用這些資本；而資金本身也是有機(jī)會(huì)成本（是指為了得到某種東西而所要放棄另一些東西的最大價(jià)值）的。市場(chǎng)的保險(xiǎn)就是要了解你到底想要一個(gè)什么樣的保險(xiǎn)，要用什么樣的方法來(lái)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)的保險(xiǎn)購(gòu)買。
    很多風(fēng)險(xiǎn)管控部門認(rèn)為，讓公司產(chǎn)生效益不是他們?nèi)粘９ぷ鞯囊徊糠�。在美�?guó)，前臺(tái)辦公室通常是產(chǎn)生效益的，而風(fēng)險(xiǎn)管理部門是后臺(tái)部門。作為后臺(tái)部門，重要度好像不是很高，但實(shí)際上，未來(lái)我們必須要把前臺(tái)部門、后臺(tái)部門以及中臺(tái)部門合三為一，因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)管理就像硬幣的另一面，它們也能夠?yàn)橘Y產(chǎn)的投資帶來(lái)回報(bào)。
    我們?cè)�做過(guò)很多風(fēng)險(xiǎn)管理方面的研究，讓公司來(lái)決定它到底能夠承擔(dān)多大的風(fēng)險(xiǎn)。我認(rèn)為，金融危機(jī)很大的一個(gè)成因就是這些金融機(jī)構(gòu)承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)超出了它們的承擔(dān)限度。在金融危機(jī)發(fā)生之前，這些金融機(jī)構(gòu)以為自己要跟周邊的同行做更激烈的競(jìng)爭(zhēng)，市場(chǎng)上蔓延著一種非常愿意承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的情緒。在這種情況下，機(jī)遇越來(lái)越少，風(fēng)險(xiǎn)越來(lái)越大，而金融機(jī)構(gòu)要在競(jìng)爭(zhēng)當(dāng)中取勝，不得不去承擔(dān)更大的風(fēng)險(xiǎn)，結(jié)果就出了大問(wèn)題。

    金融中介須有固定的價(jià)值預(yù)期

    不管是金融行業(yè)，還是制造業(yè)，都會(huì)有中介的角色。
    一個(gè)金融機(jī)構(gòu)想做的就是壓縮時(shí)間來(lái)設(shè)身處地為買家著想，然后為他們豐富投資組合，來(lái)幫他賺錢。比如說(shuō)我們可以通過(guò)持有庫(kù)存來(lái)賺錢，也可以中轉(zhuǎn)庫(kù)存來(lái)賺錢，如果周轉(zhuǎn)庫(kù)存的話，要么主動(dòng)地預(yù)測(cè)到別人會(huì)去買，要么就是被動(dòng)地根據(jù)市場(chǎng)的變化來(lái)采取措施。一旦這樣做了，我們肯定會(huì)假設(shè)一個(gè)長(zhǎng)期的收益，這有一個(gè)固定的點(diǎn)。中介在任何業(yè)務(wù)當(dāng)中都會(huì)存在，它也有一個(gè)固定的價(jià)值。如果沒(méi)有固定的價(jià)值預(yù)期，事情就很難做了。假設(shè)在中介領(lǐng)域或者其他業(yè)務(wù)領(lǐng)域中，我們都會(huì)預(yù)測(cè)一下產(chǎn)品的流動(dòng)性是怎樣的、利潤(rùn)是怎樣的，但是會(huì)有一個(gè)問(wèn)題，就是對(duì)于利潤(rùn)到底如何是不確定性的。隨著時(shí)間的推移，產(chǎn)品流入市場(chǎng)，如果產(chǎn)品流入過(guò)多，收益也會(huì)下降。因此，需要一定的時(shí)間，才能夠再次界定具體的參數(shù)到底是多少。
    孩子們?cè)诓賵?chǎng)上玩耍，有些孩子喜歡玩沙子，有些喜歡玩秋千，還有一些聚在另外的地方。言下之意，不同的孩子集聚在不同的點(diǎn)，而這些點(diǎn)之間是彼此有關(guān)聯(lián)的。接下來(lái)，如果孩子們突然開(kāi)始移動(dòng)，我們之前預(yù)測(cè)到的孩子們的分布情況就開(kāi)始變動(dòng)，而這種變動(dòng)是相互關(guān)聯(lián)的，我們要去追蹤孩子們新的落腳點(diǎn)。比如說(shuō)孩子們被冰淇淋吸引，他們就會(huì)去追逐賣冰淇淋的小車子，在這種情況下，事情就發(fā)生了變化。除非孩子們離開(kāi)賣冰淇淋的地方，重新回到操場(chǎng)上，那么我們才會(huì)有第二個(gè)預(yù)期的值，但是在第一個(gè)預(yù)期值和第二個(gè)預(yù)期值之間有一個(gè)過(guò)渡階段，在這個(gè)過(guò)渡段里可能會(huì)出臺(tái)一些新的法律法規(guī)、新的原則，來(lái)避免此種不確定性的發(fā)生。但是，我們也不知道在這個(gè)過(guò)渡期間孩子們離開(kāi)冰淇淋車后會(huì)去哪些點(diǎn)，所以我們要花點(diǎn)時(shí)間讓孩子們?nèi)フ业剿麄兿乱粋�(gè)集聚的點(diǎn)。這個(gè)時(shí)候，中介就會(huì)在兩個(gè)固定值之間來(lái)回。市場(chǎng)穩(wěn)定的時(shí)候，人們很安靜，但是當(dāng)市場(chǎng)有變化的時(shí)候，人們很活躍，大家通過(guò)流轉(zhuǎn)自己的庫(kù)存和投資組合來(lái)賺錢，比如說(shuō)在吃東西的時(shí)候，一開(kāi)始大家都很安靜，可是覺(jué)察到食物很燙，人們就開(kāi)始鬧騰起來(lái)，這就是一個(gè)不穩(wěn)定性。而隨著時(shí)間的推移，熱的食物會(huì)冷卻下來(lái)，人們又重回安靜。一旦事情重新穩(wěn)定下來(lái)，市場(chǎng)又恢復(fù)了，當(dāng)然，這需要花一定的時(shí)間。
    有的時(shí)候，市場(chǎng)在一定的時(shí)間之后會(huì)變得更好，但是也有可能在一定的時(shí)間之后他們也不會(huì)平穩(wěn)下來(lái)，那個(gè)時(shí)候就需要有一些中介的舉動(dòng)來(lái)幫助這些市場(chǎng)進(jìn)行重新整合。所以每一個(gè)行業(yè)在這個(gè)領(lǐng)域，在這個(gè)過(guò)程當(dāng)中，就要擔(dān)心他們的利潤(rùn)率會(huì)怎么樣。因?yàn)樵谶@個(gè)期間他們過(guò)去的一些做法可能并沒(méi)有辦法產(chǎn)生一些既定的效果。我剛才說(shuō)的這兩個(gè)值的變動(dòng)之間是會(huì)發(fā)生改變的，但是隨著時(shí)間的推移，他們會(huì)定下來(lái)。因此，時(shí)間會(huì)推移，直到重新確定這兩個(gè)值。

    長(zhǎng)期投資是種田，經(jīng)常交易是打獵
    要在種田和打獵之間做好平衡

    我從所羅門兄弟公司（Salomon Brothers）出來(lái)以后建立了自己的公司，叫LTCM（美國(guó)長(zhǎng)期資本管理公司，該公司創(chuàng)立于1994年，曾是華爾街名噪一時(shí)的寵兒，在成立第二年就獲得了年化報(bào)酬率超過(guò)40%的巨大成功，卻在1998年俄羅斯金融危機(jī)里造成46億美元的巨大虧損，后被美林、摩根出資收購(gòu)接管）。
    當(dāng)時(shí)這家公司成為了世界上回報(bào)最高的幾個(gè)基金公司之一。我們幾個(gè)合伙人曾經(jīng)做過(guò)一次投票：要不要從長(zhǎng)期的角度來(lái)進(jìn)行投資？其他合作伙伴都投票希望能夠更快地周轉(zhuǎn)資本，來(lái)獲取更高利潤(rùn)，周轉(zhuǎn)很快的話，必然為業(yè)務(wù)帶來(lái)更大的風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，我們也沒(méi)有非常好地控制這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)。
    長(zhǎng)期投資就像農(nóng)民一樣，是種田的，那些喜歡經(jīng)常進(jìn)行交易的人就像是打獵的。我們必須要了解不同的行為方式或者不同的業(yè)務(wù)模式帶來(lái)不同的風(fēng)險(xiǎn)，在這兩方面做一個(gè)正確的平衡，更好地配置你的資產(chǎn)，一方面有較少的風(fēng)險(xiǎn)，另一方面能夠更有效地利用你的資本為股東帶來(lái)更大的權(quán)益。但是我們當(dāng)時(shí)沒(méi)能做到這一點(diǎn)。后來(lái)，我們購(gòu)入了一些有害資產(chǎn)、不良資產(chǎn)，1997年和1998年的時(shí)候虧損了不少錢，我也不得不離開(kāi)了這家公司�；仡欉^(guò)去的教訓(xùn)，我覺(jué)得當(dāng)時(shí)確實(shí)有做得不夠好的地方，另外，你在建立一個(gè)業(yè)務(wù)或者公司的時(shí)候，必須要選擇跟你志同道合的合作伙伴。