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    （原標題：房地產(chǎn)政策導向出現(xiàn)新變化釋放了哪些信號 榮盛發(fā)展首席經(jīng)濟學家、中國社會科學院金融所研究員：尹中立）

　　根據(jù)慣例，7月的中共中央政治局會議都會對上半年的經(jīng)濟工作進行總結，并對下半年的經(jīng)濟工作作出指導性安排，因此，該會議是觀察我國宏觀經(jīng)濟政策的重要窗口。

　　今年7月30日的中共中央政治局會議對房地產(chǎn)的表述為“堅持房子是用來住的、不是用來炒的定位”“落實房地產(chǎn)長效管理機制”，除此之外，又增加了新的表述，“不將房地產(chǎn)作為短期刺激經(jīng)濟的手段”。無疑，這是中央對房地產(chǎn)的政策導向出現(xiàn)新的變化的信號。

　　房地產(chǎn)在經(jīng)濟運行中扮演重要角色，我國應對1998年的亞洲金融危機和2008年的全球金融危機，都曾經(jīng)依靠房地產(chǎn)使國內(nèi)經(jīng)濟擺脫了困境。如今，經(jīng)濟處在下行過程中，而且面對來自外部的貿(mào)易摩擦沖擊，不僅沒有出臺政策刺激房地產(chǎn)市場，反而出臺了一系列政策阻止資金進入房地產(chǎn)行業(yè)，而且中共中央政治局會議明確表態(tài)，不將房地產(chǎn)作為短期刺激經(jīng)濟的手段。原因何在？

  　按揭貸款過快增長擠占居民消費

　　2015年以來，居民的債務增長非常迅速，居民的杠桿率（杠桿率=債務/GDP）從30%上升到超過50%（2018年底居民杠桿率為54%），接近發(fā)達國家的水平，在發(fā)展中國家已經(jīng)遙遙領先。

　　2015年以來的房地產(chǎn)周期為何導致了居民債務的快速攀升？從房價上升的速度看，2015年這輪房價上漲速度并沒有超過2007年或2009年，導致居民債務上升過快的原因與棚戶區(qū)改造貨幣化安置政策有關。從2015年8月份開始，鼓勵地方政府將實施棚戶區(qū)改造的資金直接發(fā)放給棚改居民，讓他們自己到市場上購買住房，此舉大大刺激了住房需求，導致三四線城市房價持續(xù)上漲。棚改的對象基本上是低收入群體，實行貨幣化安置后，很多人加杠桿購買住房。

　　從金融數(shù)據(jù)看，2015年至2018年按揭貸款余額翻了一番，2015年的按揭貸款余額（包括公積金貸款）只有13萬億元，到2018年底已經(jīng)突破26萬億元。

　　如果說2015年之前主要是有錢人買房子，那么，2015年之后的買房群體中低收入者占比大量增加。中低收入者的邊際消費傾向較高（掙的錢基本上全部花掉，沒有儲蓄），該群體的債務過快增長必然擠占消費。2017年以來，消費增長乏力，從10%下降到7%左右。表現(xiàn)最明顯的是汽車消費，2018年第一次出現(xiàn)了全國轎車銷售總量下降，尤其是國產(chǎn)小轎車的銷量下降幅度更大。來自汽車行業(yè)的反饋信息顯示，主要是三四線城市的汽車消費下滑嚴重，與這些城市的房價上漲密切相關，即房價上漲擠占了汽車消費。

　　除了汽車消費之外，過度負債買房還擠占了教育和醫(yī)療支出。

　　在經(jīng)濟運行中，消費已經(jīng)是主導力量，目前消費占GDP的比例是70%左右。房地產(chǎn)的擴張已經(jīng)嚴重影響到居民消費增長。

　　我們把當前的居民負債杠桿與1998年和2008年進行比較，就可以清楚地看出政府為何不敢繼續(xù)刺激房地產(chǎn)來應對外部沖擊。1998年我國的居民負債很低，可以忽略不計，2008年我國的居民負債杠桿率也不到20%，因此，通過居民加杠桿不僅可以刺激房地產(chǎn)投資，并通過房地產(chǎn)投資來拉動其他各行業(yè)的投資，而且不會影響到消費的增長。但目前的居民負債杠桿率已經(jīng)遠遠超過了30%，居民的負債杠桿已經(jīng)嚴重影響到消費增長，讓居民繼續(xù)加杠桿已經(jīng)難以承擔啟動經(jīng)濟增長的重任。

　　因此，此次政治局會議高度重視消費需求，但強調(diào)要“多用改革辦法擴大消費”，不再通過刺激房地產(chǎn)來刺激需求。

　  低收入居民加杠桿隱藏較大風險

　　2015年以來，低收入群體加杠桿買房不僅增加了金融風險，而且增加政治風險。

　　在最近幾年的購房者中，有相當一部分人的首付款是通過融資獲得的。獲得首付的方式有的是通過親戚朋友私人借貸，有的通過互聯(lián)網(wǎng)金融途徑獲得“首付貸”，有的是通過開發(fā)商提供的首付分期付款，還有的利用多家銀行的信用卡透支湊首付。這些行為的風險基本可以等同為“零首付”。首付是銀行從事住房按揭貸款的安全墊，變相的零首付大行其道將置銀行資產(chǎn)于高風險境地。

　　隨著房價的快速上漲，居民買房還款壓力與日俱增。根據(jù)中國人民銀行的《2018年第三季度金融穩(wěn)定報告》，債務收入比是以可支配收入衡量的住戶部門債務水平。2008~2017年，我國住戶部門債務收入比從43.2%增至112.2%，10年間上升69個百分點。其中，房貸收入比（個人住房貸款/可支配收入）從2008年末的22.6%增至2017年末的60.5%，10年間上升37.9個百分點。

　　在三四線城市購買住房的群體中，有相當比例是農(nóng)民工，他們的工作不穩(wěn)定，收入受經(jīng)濟環(huán)境的影響較大，在經(jīng)濟下行和貿(mào)易戰(zhàn)背景下，這些人的就業(yè)和收入有可能受到很大挑戰(zhàn)。盡管這些農(nóng)民工仍然有屬于自己的承包土地，從土地獲得的收入可以勉強解決溫飽問題，但難以支付每月的按揭貸款，如果不能繼續(xù)在城市打工獲得收入，必然會出現(xiàn)斷供潮。這就是居民杠桿過快增長隱藏的風險。

    “攻堅戰(zhàn)”已輪到解決房地產(chǎn)難題

　　十九大報告指出：要堅決打好防范化解重大風險、精準脫貧、污染防治的攻堅戰(zhàn)，使全面建成小康社會得到人民認可、經(jīng)得起歷史檢驗。防范化解金融風險被列為三大攻堅戰(zhàn)之首。

　　在金融風險攻堅戰(zhàn)方面，最近一年多時間采取了一系列措施：

　　2018年出臺資產(chǎn)管理新規(guī)，對影子銀行的行為采取了果斷控制與規(guī)范措施，對信托業(yè)及互聯(lián)網(wǎng)金融等影子銀行帶來了較大沖擊。

　　財政部出臺關于地方債務管理的嚴格規(guī)定，地方政府官員違規(guī)舉債將終生追責，有效遏制了地方債務的無序擴張。

　　實施了供給側改革的一系列措施，讓“僵尸企業(yè)”退出市場，同時銀行加大了壞賬的核銷力度。2018年接管了安邦保險，2019年又接管了包商銀行。

　　以上任何一項行動都是風險系數(shù)很高的金融“排雷”行動，在金融領域都引起了強烈反響。是名副其實的攻堅之戰(zhàn)。

　　在金融風險中，難度最大的應該是房地產(chǎn)金融風險，不僅因為房地產(chǎn)行業(yè)是當前經(jīng)濟增長的支柱產(chǎn)業(yè)，而且房地產(chǎn)價格的穩(wěn)定與金融運行關系密切，大量的貸款融資與信托融資都是由不動產(chǎn)作抵押擔保的，一旦房價出現(xiàn)較大下跌，金融運行就會受阻。正因為如此，國家才在金融風險攻堅戰(zhàn)獲得階段性成果之后，著手解決房地產(chǎn)金融風險問題。

　  新挑戰(zhàn)下制造業(yè)成優(yōu)先確保對象

　　從上市公司公布的數(shù)據(jù)看，在過去的很長一段時間里，金融、地產(chǎn)兩個行業(yè)的凈資產(chǎn)收益水平一直領先于其他各個行業(yè)，這其中有很多原因。如今，我國面臨中美貿(mào)易摩擦的挑戰(zhàn)，確保制造業(yè)的競爭力成為國家的首要戰(zhàn)略任務。

　　要營造有利于制造業(yè)發(fā)展的環(huán)境，首先要形成一個有利于企業(yè)家才能、人才和資本等創(chuàng)新要素流向制造業(yè)的利益分配機制。長期以來，由于金融和房地產(chǎn)業(yè)回報率遠超制造業(yè)，在“虹吸效應”下，大量非金融企業(yè)熱衷于資本炒作或涌入房地產(chǎn)業(yè)，非實業(yè)投資收益占比大幅提高，企業(yè)家才能、人才、資本等生產(chǎn)要素“脫實向虛”趨勢顯現(xiàn)，影響了制造業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的根基。用通俗的話來說，過去金融地產(chǎn)賺錢太容易，人才和資金都朝金融地產(chǎn)集中，現(xiàn)在應該扭轉這種狀況。

　　在中美貿(mào)易摩擦的背景下，中國制造業(yè)面臨更加嚴峻的環(huán)境，政府為了平衡各行業(yè)的利益關系，必然要抽肥補瘦，金融與地產(chǎn)這兩個最“肥”的行業(yè)在未來的利益分配必然要成為“買單”的對象。

　　這次政治局會議專門強調(diào)要“穩(wěn)定制造業(yè)投資”“采取具體措施支持民營企業(yè)發(fā)展”“推進金融供給側結構性改革，引導金融機構增加對制造業(yè)、民營企業(yè)的中長期融資”。

　　總之，房地產(chǎn)曾經(jīng)是我們刺激經(jīng)濟的有效手段，但該行業(yè)的過度擴張不利于宏觀經(jīng)濟運行的穩(wěn)定，短期內(nèi)對該行業(yè)進行適度控制是十分必要的。